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“钱荒”不慌，资本未眠

最近几年，中国“钱荒”蔓延。一方面是银行缺钱，股市缺钱，中小企业缺钱；但另一方面却是国家基础货币供应量充裕，房地产和大型国有企业出手阔绰，居民大量购买银行理财产品，游资不断寻找炒作的概念，民间借贷风风火火，由此导致了中国资本市场最近几年的风起云涌。究其原因，眼下的“钱荒”实际是一场资金错配导致的结构性资金紧张。不是没有钱，而是钱没有及时的、低成本的出现在最需要它的地方。可喜的是，国内消费结构升级正带来新的产业发展机会，新生力量正在不可遏制的崛起。资本从未眠，而是在不断寻找更为优质的增值机会。中国传统产业的寒冬过后，可能迎来新兴产业发展的盛夏。这样的产业，“钱荒”不慌。

充裕流动性下的“钱荒”怪相

最近几年中国经济的不景气让很多产业如履薄冰，资金短缺情况下“钱荒”蔓延。主要表现为同业拆借市场利率急速飙升，企业融资难度加大，短期边际融资成本大幅上升。尽管当前银行1年期基准贷款利率仅为6%左右，但是这些优质信贷资源却很难获得，微观企业特别是中小民营企业的融资成本非常之高。据悉中小民营企业通过信托公司筹资的成本通常高于15%，而温州民间综合借贷利率通常在20%以上。

尽管市场上显得十分缺钱，然而从货币供应总量来看，中国经济并不缺乏流动性。根据央行公布的数据，从2009年开始，中国每年新增广义货币（M2）逾10万亿元。到2012年，中国的广义货币（M2）余额已从2008年的47.52万元增长到97.42万亿元。2015年更是高达139.23万亿元，同比增长13.3%。2015年狭义货币（M1）余额40.10万亿元，同比增长15.2%，流通中货币（M0）余额6.32万亿元，同比增长4.9%，全年净投放现金2957亿元。2016年全国广义货币（M2）同比增长率虽然有所放缓，但也超过11.3%，广义货币（M2）余额155.01万亿元，创历史新高。

可见，中国的货币总量无论从绝对规模还是相对规模来看都十分充裕。近几年国内所发生的“钱荒”不能仅仅以流动性不足或流动性管理不善来解释。那么，是什么导致了“钱荒”？为什么大量中小企业的融资成本会居高不下？

金融资源结构性错配

虽然央行基础货币扩张速度飞快，但由于经济低迷，实体经济回报率降低，投资者投资于实体经济的意愿并不高，基础货币并未大规模进入信用创造过程，作为经济活力主体的中小民营企业得不到及时有效的融资。

为了改善这一状况，政府在增加货币供给同时，一般同时配合财政政策。中国政府于2009年陆续推出了涉及保障性住房、农村基础设施、铁路、公路、机场、城市电网等多个项目的刺激计划，投资规模4万亿，信贷规模超10万亿。但这些新增加的资金大多流入了基础建设领域，并由此带动钢铁、水泥等行业的迅速扩张。这些行业投资期限长，利润率低，而且很多是积重难返的产能过剩行业。根据马克思的资本周转理论，当一个社会大量投资于一些周期较长的行业，由于持续追加货币资本而没有资本回流，必然发生货币危机。

与此同时，地方政府参与经济资源的配置也加剧了金融资源的结构性错配。纵观金融市场的主要融资方，优质的金融资源更多地被预期收益率很高的房地产企业和存在资金软约束的地方融资平台以及其他地方国有企业所占有。前者能够获得低成本融资是因为市场预计未来房价能够涨得更快；而后者是有地方政府提供隐性担保。地方政府之所以有能力提供隐性担保，主要源于近年来土地出让市场火爆，而地方政府手里有大量土地可以用来抵押。因此，房地产企业与地方融资平台吸收了大量的优质银行信贷资金。这些行业的快速扩张，挤出了中小民营企业的融资。

当银行体系内的低成本贷款无法满足市场要求时，委托贷款、信托贷款等影子银行随之盛行。从最终供给方来看，金融抑制环境下的低存款利率使得中国居民有很强烈的动机放弃存款而去投资高收益的影子银行产品。从金融媒介方来看，商业银行有突破诸如贷存比、信贷规模、资本充足率等监管措施的需求和意愿。上述两者的需求一拍即合，造就了影子银行体系的大发展。据统计，传统银行信贷占社会融资规模的占比已经由2008年的73%下降至2013年的55%。大型房地产和国有企业出售阔绰、居民大量购买银行理财产品、游资寻找炒作的概念、民间借贷风风火火与国内“钱荒”一同出现也就见怪不怪了。

影子银行反映了市场资金的真实供应状况和资本的市场化价格。但是影子银行的存在绕开了有关部门的监管，使大量资金没有有效、快速的进入实体经济，而是左手倒右手，在各个金融机构间循环往复获取利润。尽管资金经过反复加价最终进入到生产和流通领域，帮助企业获得了融资，但影子银行体系事实上延长了企业的融资链条，以成本加成的方式最终显著提高了企业的融资成本，恶化了在经济下行时期企业的盈利情况。

资本市场风起云涌

资本是趋利的，既然大量的流动性并未及时、有效的进入实体经济，那么它必定会寻找更具吸引力的增值市场。与萧条低迷的实体经济相反，最近几年国内的资本市场可谓风起云涌。从金融资产到实物资产，从大宗商品价格的上涨到股票市场的下跌，大类资产价格此消彼长，往复轮动。

2008年金融危机爆发后，全球各类资产价格跌入底部。09年起，全球各国政府均推出了相应的经济刺激政策，奥巴马政府通过《美国恢复与再投资法案》，用减税和政府支出并举的方式刺激经济。2009年初美国经济触底反弹，制造业PMI大幅上涨，需求提高带动商品价格上涨，商品市场进入黄金期，CRB指数最大涨幅94%，黄金最大涨幅163%。2011年起美国经济趋于稳定，PMI开始上下波动，传统制造需求减弱，商品走熊。与此同时，以移动互联为代表的创新周期开始席卷全球，市场寄希望于改革创新带动美国经济复苏，股票市场整体持续走牛。

在中国国内，由于宽松的货币政策，资金大量沉浸于金融资产中。2011年年初到2015年年中，中国先后经历了货币牛市、债券牛市和股票牛市。15年底美联储开始加息，给全球各经济体的汇率带来了冲击。市场预期未来其他经济体货币宽松幅度有限，资金从金融资产流出，流向价格洼地的实物资产，大宗商品开始全线反弹。布伦特原油最大涨幅近50%，黄金最大涨幅21.3%。中国一线城市房地产价格从15年上半年开始快速上涨，随后带动二三线城市房地产市场。2016年，随着稳增长政策陆续出台，国内商品期货价格也明显反弹，铁矿石最大涨幅53.9%。

资本转向，传统产业的寒冬孕育新兴产业的盛夏

尽管中国经济的不景气让很多传统产业如履薄冰，但是新生力量正在不可遏制的崛起。淘宝的出现改变了人们的购买方式，不断刷新销售纪录的同时与高房租、雾霾一起将实体店推入寒冬。经过几年的众说纷纭，网购这种消费方方式的变化已然被消费者欣然接受并普及；大批的流水线工厂倒闭的同时，彰显个性与特色的私人订制开始火热；“衣二三”等白领女性包月租衣平台开始盛行，时尚新潮的姑娘们再也不用因为买的衣服太多而“剁手”；在外卖、快餐店等充塞在各个城市的大街小巷，并出现白热化竞争形态的同时，健康和快捷成了新追求，各种主打健康减肥的营养餐、沙拉等创业公司也纷至沓来。那个唱过“爱我的人已经飞走了”的林依轮开始贩卖饭爷辣酱，一瓶售价25元的辣酱不到2小时就售出3万瓶；高房价让很多人开始不再那么执着于有一所自己的房子，越来越多的人愿意将私人居住空间分享出来，共享短租火热，各种出租公寓跃入人们的视线……

天图投资CEO冯卫东说，“中产阶级二代的崛起带来了真正的消费升级”；而磐霖资本创始人董事长李宇辉更是一语道明：“消费升级之于不断崛起的中产阶级而言，是精神需求和服务需求的消费升级；而对于普通大众而言，消费升级则是品质、品类和体验的不断上升和满足”；谷银基金合伙人兼董事总经理洪少华认为：“消费升级对于中国未来的转型是必然，资本当然也随之转向。”

资本未眠，“钱荒”不慌

改革开放以来，得益于大大高于其他发展中国家的投资回报率，大量资本涌入中国内地，资本总量的迅速积累造就了中国经济增长的奇迹。但是，以资本总量积累为主来拉动的经济增长，更多是一种低水平的扩张，资本积累的技术含量过低，必然遇到资本边际报酬下降的问题，并使得这种增长方式难以为继。必须通过产业升级带动经济增长方式的转变，为经济可持续发展注入新的动力。

熊彼特将这个产业替代发展的过程定义为“创造性破坏”，“它不断地破坏旧结构，不断地创造新结构。”在当前劳动力供应、资源和原材料供应趋紧，生态环境日益恶化的中国经济形势下，重新配置中国经济的资本资源，实现“创造性破坏”显得尤为必要。

全球经济逃不脱“每隔7年左右就会爆发一次经济危机”的魔咒，投资界每隔3年左右就会有一次资本寒冬。中国经济不可能幸免。对于一个成熟的投资者来说，所谓的资本寒冬是相对来说的，因为之前出现了资本过热的情况，所以才觉得有点“寒”。就如一年会有春夏秋冬，任何一个行业都有周期，这是一种正常的现象。

资本总是不断的为他人创造着财富，但又在不断剥夺另一些人的财富。资本总是固守着自己的生存法则，但又在不断地冲破传统的束缚。资本是矛盾的结合体，它在自身两面性的较量中不断遭到毁灭，又不断重生。而在资本市场已经相当发达的中国，资本已经进入无眠时代。当前中国经济缺的不是资本，而是吸引优质资本的更好的产业投资机会。放在大的经济背景里去看，传统产品或者产业的寒冬可能正孕育着新兴产品或者产业的盛夏。最聪明的资本，如果善于在一个产业的秋天收货，然后在另一个产业的春天播下种。这样的朝阳行业，“钱荒”不慌。

(作者单位:山东省济钢高级中学)